Финансовая эволюция

Народные избранники придумали, где найти деньги на ремонт дорог и другие инфраструктурные проекты – их можно одолжить. Группа из восьми депутатов «Блока Петра Порошенко» вместе с двумя представителями «Народного фронта» зарегистрировали в парламенте законопроект № 9023 о введении нового финансового инструмента – «облигаций фондов местного развития».

В мировой практике такие ценные бумаги чаще всего называют «инфраструктурными облигациями». Как правило, они представлены в виде муниципальных целевых облигаций и корпоративных инфраструктурных облигаций. Значительный опыт в их выпуске имеют США, Канада, Австралия, Южная Корея, Казахстан и Чили. Деньги, вырученные от продажи бондов, направляются исключительно на инфраструктуру: строительство и ремонт дорог, мостов, электросетей и т. д.

В Украине местным властям не запрещено осуществлять заимствования, например, в этом году впервые за четыре года были размещены облигации местного займа Львовского горсовета на 440 млн грн. Затем облигации на 300 млн грн разместил Ивано-Франковск. Законопроект предлагает позволить строить в долг любому территориальному образованию.

Для выпуска инфраструктурных облигаций облсовет, райсовет, горсовет или сельсовет должны создать коммунальное учреждение «Фонд местного развития». У этого фонда будут свои органы управления (правление и набсовет), а также администратор, которым может быть банк или небанковское учреждение.

Именно администратор фонда будет отвечать за технические нюансы, связанные с выпуском облигаций. После принятия решения об эмиссии бумаг набсовет фонда, состоящий из местных депутатов, заключит договор с администратором. Тот выступит в роли эмитента, заключит договор с Центральным депозитарием, банком эскроу-агентом и техническим контроллером.

Инфраструктурные облигации будут двух типов: процентные и дисконтные. Ставка по ним может быть фиксированная либо плавающая. Возможный объем выпуска бумаг зависит от годового размера поступлений в бюджет соответствующего органа самоуправления. Объем облигаций сроком до 3 лет не должен превышать трикратный размер средств в бюджете, которые определены как источник их погашения. Для облигаций от 3 до 5 лет – четырехкратный объем поступлений, свыше 5 лет – пятикратный.

Предполагается, что деньги, привлекаемые от размещения целевых облигаций, будут направляться только на местные инфраструктурные проекты. Это может быть строительство/ремонт жилья и транспортных объектов (дороги, мосты, газопроводы), объектов социально-культурного назначения и ЖКХ (канализация, водопровод, энергосети).

А покупатели кто

Местным властям будет интересен выпуск инфраструктурных бумаг из-за банального отсутствия альтернативного и, возможно, недорого ресурса на долгосрочные проекты, полагают участники рынка. «Создание новых инструментов – это хорошо. Идея возможности объединения местных органов управления и фиксирования четких источников погашения облигаций достаточно интересна. Но важно, чтобы были инвесторы, которым будет интересно вкладывать в такие проекты», – полагает руководитель отдела выпуска долговых ценных бумаг группы ICU Руслан Кильмухаметов.

Потенциальным покупателем таких облигаций может стать местный бизнес, который выиграет дважды: получит инвестиционный доход по облигациям и будет пользоваться улучшенной инфраструктурой, например, дорогами. «Все зависит от ставки и цели выпуска. Теоретически это может быть интересно, например, местному бизнесу, имеющему лишнюю ликвидность и желающему поучаствовать в улучшении инфраструктуры. Если говорить о крупных инвесторах, не имеющих отношений с эмитентами, то привлечь будет сложно ввиду больших рисков таких инструментов», – отмечает руководитель аналитического департамента Concorde Capital Александр Паращий.

По его мнению, потенциальный спрос может возникнуть в будущем со стороны пенсионных фондов. Но это возможно только при условии реализации пенсионной реформы и создания второго уровня пенсионного обеспечения, когда все украинцы будут принудительно копить на свою пенсию, а управляющим компаниям будут нужны долгосрочные безопасные инвестиционные инструменты для сохранения пенсионных накоплений.

Сейчас основными локальными инвесторами являются банки и страховые компании, обращает внимание Руслан Кильмухаметов, но они обладают краткосрочным ресурсом и предпочитают покупать ОВГЗ, некоторые выпуски которых эмитируются всего на квартал. «Кроме того, для большинства банков инвестиции в облигации являются не основным бизнесом, а скорее частью казначейского, то есть не отдельным инвестиционным направлением. Поэтому спрос на негосударственные облигации достаточно ограничен», – отметил руководитель отдела выпуска долговых ценных бумаг группы ICU. Речь идет о том, что решение купить ОВГЗ банки часто принимают потому, что им надо временно, но прибыльно разместить свою ликвидность.

По мнению директора департамента рыночных исследований рейтингового агентства IBI-Rating Виктора Шулика, интерес к подобным инструментам может быть сформирован лишь при наличии гарантии со стороны первоклассного гаранта и/или, на крайний случай, государства. «Кроме того, сами проекты должны быть масштабными и экономически эффективными, что уже значительно сокращает круг потенциальных эмитентов. Как для эмитентов, так и для инвесторов ключевыми являются параметры выпусков и приемлемая доходность», – отметил он.

В Ассоциации городов Украины со скепсисом отнеслись к законопроекту. «Мы не видим смысла в этом инструменте, поскольку есть уже облигации местных займов, которые активно используются органами местного самоуправления. Почему не распространить эту процедуру на те же облсоветы, урегулировав этот вопрос в Бюджетном кодексе? Тем более что в законопроекте указано, что погашение бумаг все равно будет происходить за счет местного бюджета, то есть с ведома органа местного самоуправления», – объясняет FinClub заместитель исполнительного директора Ассоциации городов Украины Ярослав Рабошук.

Откуда деньги на погашение

Еще один явный минус идеи – предлагаемый источник погашения облигаций. В документе сказано, что вложения инвесторам будут возвращаться из специального фонда местного бюджета. При этом источниками погашения облигаций не могут быть налоги на доходы физических лиц, единый налог и налог на прибыль предприятий. Под выполнение обязательств могут предоставляться государственные, местные гарантии или гарантии банков.

Виктор Шулик уверен, что при выпуске бумаг на таких условиях они не будут пользоваться спросом. «На погашение инфраструктурных облигаций нельзя направлять средства, аккумулированные по ключевым каналам налоговых поступлений в местные бюджеты – НДФЛ, единый налог, налог на прибыль предприятий коммунальной собственности. Остается денежный поток от реализации самого проекта, если он в принципе будет генерировать средства (речь идет о платных дорогах, например. – Ред.), а также другие налоговые и неналоговые поступления. При этом доля последних в структуре доходов большинства местных бюджетов, как правило, незначительна», – отметил он.

Если же проанализировать опыт работы с этим инструментом в других странах, то он достаточно обширный. Наиболее успешными выпуски инфраструктурных облигаций были в США. Там они делятся на облигации под общее обязательство (general obligation bonds), которые не подкреплены никаким источником дохода, и облигации, выпускаемые под конкретный проект (revenue bonds) и, следовательно, обеспеченные конкретным источником дохода.

Большинство крупных инфраструктурных проектов в США финансируется за счет revenue bonds. Их отличительной особенностью является отсутствие налогообложения.

В Европе инфраструктурные облигации выпускались во Франции для финансирования проектов строительства стадионов во время подготовки к чемпионату мира по футболу 1998 года. Успешный опыт размещения бумаг был также в Австралии и Чили.

Неудачным примером выпуска может послужить Казахстан, где облигации эмитировали предприятия для финансирования проектов строительства железной дороги и линий электропередач. Покупателями ценных бумаг выступили преимущественно казахские пенсионные фонды. Проект завершился дефолтом эмитента.

Иван Пальчевский