Нові позики готові брати

Кабмін тільки затвердив нову стратегію управління держборгом, як Мінфін вже вийшов на зовнішній ринок з екстреним бридж-запозиченням під рекордні 9,2%, яке явно не вписується в шаблони нової стратегії. У ній йдеться, що Мінфін розглядає можливість випуску облігацій зовнішньої держпозики в доларах США за двома сценаріями, які не виключають один одного. Перший спосіб – додатковий випуск єврооблігацій (для продажу додаткової емісії єврооблігації повинні торгуватися на рівні 100 центів за долар) або випуск нового інструменту в доларах. «При цьому новий випуск паперів повинен мати термін оплати, який дозволить вирівняти графік погашення держборгу України», – йдеться в Стратегії.

Навесні тоді ще міністр фінансів Олександр Данилюк анонсував випуск євробондів на $2 млрд. А в липні НБУ знизив очікування до $1,5 млрд. Станом на середину серпня в Мінфіні все ще вивчають можливість випуску єврооблігацій після отримання траншу МВФ. При цьому не виключається оферта, аналогічна торішній, коли за рахунок залучених коштів від нового більш довгого випуску були викуплені папери з погашенням в 2019-2020 роках.

Стратегія говорить про два варіанти подібного викупу. «Перший варіант передбачає можливість викупу облігацій зовнішньої держпозики шляхом оприлюднення пропозиції щодо викупу з метою зниження піків рефінансування зовнішнього боргу. Така операція може бути проведена після викупу облігацій з погашенням в 2019 і 2020 роках», – йдеться в Стратегії.

Але є й альтернатива. «Другий варіант передбачає частковий викуп декількох випусків єврооблігацій шляхом оприлюднення пропозиції про викуп. Пропозиція щодо викупу кожного з цих випусків може включати граничну суму», – вважають в Мінфіні.

Найбільші виплати за держборгом припадають на 2018-2019 роки, а й в 2020-2021 роках виплати будуть чималі, говорить аналітик ІК Adamant Capital Інна Звягінцева. «Викуп євробондів одночасно з випуском нових з подовженим терміном обігу – хороший варіант, щоб зробити виплати держборгу більш рівномірними», – зазначила вона. Така опція, на думку старшого фінансового аналітика групи ICU Тараса Котовича, могла б залучити більше власників єврооблігацій. «Це дозволить збільшити обсяг випуску (як це було в 2017 році) в порівнянні з обсягом викупу і оптимізувати витрати на обслуговування боргу», – зазначив він.

Що в перспективі

Одним з головних декларованих планів Мінфіну є бажання наростити гривневу частину держборгу. Зараз близько 90% державного боргу номіновано в інвалюті, що не може не хвилювати. Про бажання замістити в держборгу валюту гривнею українці чують регулярно останнє десятиліття. На думку аналітиків, щоб замістити частину валютних зобов'язань гривневими, потрібно зацікавити покупців гривневих ОВДП привабливою прибутковістю. «Різниця в прибутковості з депозитами вже зараз робить інвестиції в ОВДП привабливими, проте банкам (в першу чергу державним) варто продовжити роботу з популяризації цього інструменту серед фізосіб, в тому числі шляхом спрощення інвестування і зниження “вхідного порогу”», – вважає директор корпоративного департаменту рейтингового агентства IBI-Rating Ігор Дикий.

При цьому аналітики сумніваються в тому, що попит на нові боргові папери України буде великим. «Тут питання не тільки у відносно низьких інвестиційних рейтингах країни, але й в закінченні ери кількісного пом'якшення на західних ринках. Зростання економіки має підтримувати попит на державні боргові папери на внутрішньому ринку. Але не менш важливим є розширення кола потенційних покупців українських ОВДП. Зокрема, можна полегшити механізми купівлі ОВДП фізособами, комунальними підприємствами, а також нерезидентами», – говорить аналітик ІК Concorde Capital Євгенія Ахтирко.

Одним із способів нарощування гривневої частини боргу в перспективі може стати випуск гривневих євробондів. Мінфін вважає, що зовнішня кон'юнктура для такого випуску є сприятливою. «Очікується, що випуск таких цінних паперів може сприяти подовженню середнього терміну погашення держборгу і зменшенню вартості його обслуговування», – йдеться в документі Мінфіну.

Аналітики Центру економічної стратегії підтримують таке починання Мінфіну, оскільки гривневий борг більш безпечний, ніж валютний, з точки зору ризику економічних криз. «Ми вже бачили вибухове зростання витрат на відсотки за доларовими боргами після двох девальвацій – у 2008-2009 і 2014-2015 роках. Щоб цього уникнути, заміщення доларового боргу гривневим було б доречним. Потрібно розуміти, що таке залучення, однак, обійдеться дорожче, ніж ставка за доларовими єврооблігаціями», – каже заступник виконавчого директора ЦЕС Марія Рєпко.

Аналітики центру відзначають важливість зробити цей гривневий борг по-справжньому ліквідним. «Для цього потрібна в тому числі вільна торгівля гривнею як валютою і хеджування гривневих ризиків. Тоді різниця у вартості гривневого і валютного боргу (спред) не буде такою великою через зниження ризику ліквідності. Але це питання комплексної валютної лібералізації. Поки що для нас оптимальне джерело рефінансування держборгу – дешеві кредити МВФ. Якщо Україна не зупинить реформи і забезпечить економічне зростання і макростабільність, в подальшому від кредитів Фонду можна буде відмовитися», – підкреслила Марія Рєпко.

Додаткові витрати

Окрема тема, яка заслуговує на увагу, – можливі виплати за деривативами (VRI). Міністерство фінансів вважає «малоймовірними» платежі за державними деривативами найближчими роками. Україна випустила їх наприкінці 2015 року на суму списаних єврооблігацій і зобов'язується почати платити за варрантами з 2021 року, якщо ВВП країни перевищить $125,4 млрд, а темпи зростання ВВП перевищуватимуть 3% річних.

Аналітик Євгенія Ахтирко звернула увагу, що якщо керуватися прогнозом, на якому ґрунтується стратегія управління держборгом, ці показники будуть досягнуті в 2019 році (3% і $134,2 млрд). «Перша виплата повинна бути здійснена в травні 2021-го. У 2021-2025 роках виплати за ВВП-варрантами будуть обмежені 1% ВВП», – говорить вона. Водночас прогноз компанії ICU грунтується на зростанні ВВП в 2019-2020 роках нижче 3%. «Це не передбачає виплат за варрантами відповідно в 2021-2022 роках», – додав Тарас Котович.

При цьому він зазначив, що план Мінфіну щодо скорочення держборгу до 52% ВВП на кінець наступного року заснований на прогнозних цифрах зростання ВВП, курсу гривні, а також суми і валютної структури боргу. «Якщо ці прогнози, особливо щодо зростання ВВП, будуть виконуватися, а ослаблення гривні буде досить помірним, то відношення боргу до ВВП може знизитися до очікуваних Мінфіном рівнів, але за рахунок зростання ВВП», – додав аналітик. Тієї ж думки дотримуються і аналітики Adamant Capital. «В стратегії заплановано зростання абсолютної величини держборгу, але зменшення боргового навантаження по відношенню до ВВП. Все залежить від зростання ВВП», – зазначила Інна Звягінцева.

«Переглянута Стратегія управління держборгом навіть за заявами її авторів є досить амбітною, однак є сумніви щодо реалістичності більш істотного, ніж очікувалося раніше, зниження співвідношення держборгу до ВВП. На перегляд показника значною мірою вплинуло поліпшення прогнозу щодо зростання ВВП, але поки що зарано говорити про стійкість економічного зростання, що спостерігається, особливо з огляду на ризики чергової девальвації гривні, які зросли», – сказав Ігор Дикий.

Іван Пальчевський