Основною причиною перевищення інфляції над прогнозною траєкторією у 2017 році були ціни на базові продовольчі товари харчування. Можна виділити три причини прискорення інфляції. Перша – зростання попиту серед споживачів з невисокими доходами внаслідок подвоєння мінімальної заробітної плати. Друга – активізація експортних поставок продовольчих товарів (зменшує пропозицію на внутрішньому ринку та «імпортує» світові ціни). Третя – несприятливі погодні умови, що призвели до обмеження пропозиції фруктів та овочів. У м'ясному сегменті також можна згадати постійні спалахи африканської чуми свиней.

На викликану цими трьома явищами інфляцію реагувати підвищенням процентних ставок неефективно. Очевидно, що гарну погоду не повернути. Український продовольчий експорт теоретично можна обмежити адміністративно, але тоді буде завдано удару по експортному виторгу країни та її реноме в контексті виконання взятих на себе міжнародних зобов'язань. Облікова ставка тут також не помічник. Підвищення заробітних плат відбулося майже рік тому, і реагувати на це як мінімум пізно. Так само як важко реагувати обліковою ставкою на недавнє підвищення пенсій.

В цілому підвищення облікової ставки вже не «відкатає» назад те прискорення інфляції, на яке реагує НБУ. Проте останнє рішення є дуже потужним набором сигналів ринку, які не можна недооцінювати. Частина цих сигналів, очевидно, не входить у задум НБУ, але це не заперечує їх наявності.

По-перше, завдано серйозного удару по довірі до грошово-кредитної політики. Перевищення інфляційної траєкторії над фактичною було явно помітним наприкінці весни. На той момент більшість з перерахованих вище факторів були відомими. Однак НБУ вважав за краще підтримувати прогноз інфляції на кінець 2017 року без змін на рівні 9,1% і в квітневому, і в липневому переглядах. А в травні було здійснено зниження облікової ставки з 13% до 12,5%, хоча виходячи з нинішньої логіки центробанку, її потрібно було як мінімум залишати без змін. Зараз, коли інфляція нарешті починає сповільнюватися (хоча новий прогноз 12,2% на кінець 2017 року все одно вважається оптимістичним), НБУ зважився на підвищення процентної ставки, але це вже, здається, запізно.

По-друге, НБУ тепер ризикує самостійно формувати підвищені інфляційні очікування і недовіру до власних прогнозів. За заявленого прогнозу інфляції на кінець 2018 року 7,3% та облікової ставки 13,5% реальна облікова ставка становить майже 6%, що вказує на жорстку монетарну політику і побічно говорить про реагування на високу ймовірність більш високої інфляції через рік, ніж прогнозує Нацбанк. У прес-релізі НБУ щодо підвищення облікової ставки впадає в око фраза: «НБУ може повернутися до циклу пом'якшення монетарної політики наприкінці (!) 2018 року». Це фактично є заявою про те, що інфляція буде ще довго вище прогнозної навіть з урахуванням останнього підвищення облікової ставки.

По-третє, НБУ ризикує стати відповідальним за низькі темпи економічного зростання. Це буде дуже несправедливо, оскільки саме рішучі дії НБУ останніми роками допомогли забезпечити макрофінансову стабілізацію, яка стала основою для відновлення української економіки. Критики НБУ будуть з приводу і без приводу використовувати слова з останньої заяви центробанку про те, що «підвищення облікової ставки... стримуватиме споживчий попит». В такому випадку критика буде частково справедливою, бо жорсткість монетарної політики перш за все придавлюватиме якраз ті чинники інфляції, які в цілому не викликали побоювань (наприклад, базова інфляція підтримується в «комфортному» діапазоні 6-8%).

З огляду на ці нюанси, а також формальне уповільнення інфляції, що почалося, збереження облікової ставки без змін могло б стати більш далекоглядним рішенням. Очевидно, що під час ухвалення рішення про підвищення ставки НБУ багато в чому керувався короткостроковими мотивами, такими як тиск активних бюджетних виплат наприкінці року на грошовий та валютний ринки, а також невизначеність у питаннях співпраці з МВФ і плану державних фінансів на 2018 рік. До речі, одним з основних практичних наслідків підвищення облікової ставки стане запобігання зниження ставок за ОВДП, що випускаються державою. Отже якщо держава вирішить різко наростити витрати бюджету в 2018-му, це не буде дешевим задоволенням. У такому контексті підвищення ставки можна сприймати як адресоване не широкій аудиторії, а іншим центрам економічної політики України.