Совет Национального банка на минувшей неделе принял Основные принципы денежно-кредитной политики на 2017 год и среднесрочную перспективу. Это первые Основы за два года. В 2014 году были приняты Основы на 2015 год, но осенью минувшего года аналогичный документ на 2016-й не был утвержден из-за недееспособности Совета Нацбанка. Парламент и президент блокировали формирование нового состава Совета больше года.

Обновленный Совет заработал лишь в конце октября, а Основы-2017 – принял только 22 декабря. Хотя, по правилам, он должен был сделать это еще до начала бюджетного процесса 15 сентября. В итоге Основы-2017 были приняты уже после того, как в 5 утра парламент проголосовал за закон о госбюджете-2017.

И хотя парламенту эти Основы уже не нужны, они являются важным документом для правления НБУ – в нем упомянуто инфляционное таргетирование как ключевой инструмент достижения ценовой стабильности. Впрочем, словосочетание «инфляционное таргетирование» было включено еще в Основы на 2014 год, когда обещалось «полное внедрение режима инфляционного таргетирования во второй половине 2015 года». Но в 2015-м потребительские цены подскочили на 43,3%, и НБУ в Основах-2015 решил преодолеть стагфляцию, проводить сбалансированную монетарную политику и лишь потом «постепенно перейти к инфляционному таргетированию».

2016 год Нацбанк прожил без инструкций своего Совета.

На 2017 год он их получил.

Почти месяц в публичной плоскости проходили заочные информационные баталии между основными защитниками двух разных подходов к монетарной политике. Глава Совета НБУ Богдан Данилишин выступал в СМИ за неокейнсианские подходы, продуктивную эмиссию и денежно-промышленную политику как инструменты активизации экономического роста без заметного увеличения уровня инфляции. Его заместитель Тимофей Милованов протестовал против целевой денежной эмиссии для поддержки отдельных отраслей или даже компаний, ратуя за необходимость следования нынешней политике инфляционного таргетирования.

FinClub сравнил две версии документа: проект Основ, подготовленный правлением 23 ноября, и Основы, утвержденные Советом 22 декабря. Документы отличаются: если правление предлагало принять документ, описывающий монетарный инструментарий и цели НБУ, то Совет НБУ сместил акценты, в том числе обратив внимание на макроэкономические проблемы и вызовы.

В чем отличия? Слова об инфляционном таргетировании правление НБУ предлагало прописать в преамбуле Основ: «Учитывая, что низкая и стабильная инфляция является одним из главных взносов в стабильный экономический рост, который может быть обеспечен центробанком, НБУ будет проводить денежно-кредитную политику на принципах инфляционного таргетирования».

В финальной версии преамбулы этих слов нет, но цитируется Конституция, в которой основной функцией НБУ определена «стабильность денежной единицы». Приоритеты расставлены в законе об НБУ: сначала ценовая стабильность, потом – финансовая, в том числе банковская стабильность, и лишь в последнюю очередь НБУ может «поддержать стойкие темпы экономического развития и экономическую политику Кабмина», если это не угрожает ценовой, финансовой и банковской стабильности. Отдельно даже указано, что сейчас «увеличено окно возможностей для взаимного усиления ценовой стабильности, экономического роста, а также финансовой стабильности».

В финальной версии Основ внимание уделено описанию глобальной экономической ситуации и возможным рискам 2017 года, например, указано, что цены на неэнергетические сырьевые товары (основа экспорта Украины) вырастут всего на 0,9%, в частности, на металлы – на 2%, тогда как на нефть – на 17,9%. «Состояние и динамика платежного баланса будут продолжать зависеть от помощи официальных кредиторов Украины и МФО». Поэтому необходимо «сохранить плодотворные отношения с МФО» на фоне «отсутствия в ближайшей перспективе объективных оснований для глубокой либерализации операций, связанных с оттоком иностранной валюты».

Словосочетание «инфляционное таргетирование» в документе в первый раз встречается только на пятой странице в пункте «приоритетная цель». Если правление НБУ в ноябре предлагало указать, что «НБУ будет проводить денежно-кредитную политику на принципах инфляционного таргетирования», то Совет НБУ прописал следующую формулировку: «НБУ будет проводить денежно-кредитную политику на принципах ценовой стабильности. Монетарным режимом для обеспечения приоритетной цели является инфляционное таргетирование». Тот же смысл, только в профиль.

Инфляционные цели утверждены в редакции правления, но с небольшой правкой. Среднесрочная цель по инфляции из 5% превратилась в 5% +/- 1 процентный пункт. Основные цели не изменились: инфляция в следующем году должна составить 8% +/- 2 п.п.

Предусмотрена возможность пересмотра инфляционных целей в будущем в сторону снижения, но исчезло упоминание, что монетарная политика НБУ в том числе будет направлена на увеличение и поддержку достаточного уровня международных резервов. В описании режима плавающего валютного обменного курса раньше предлагалось прописать, что «в случае потребности НБУ осуществляет интервенции на валютном рынке с целью пополнения международных резервов или для предотвращения значительных колебаний обменного курса». Новая же формулировка убирает необходимость наращивания резервов: «Одной из целей валютных интервенций является сглаживание чрезмерной волатильности обменного курса». Хотя в другой части Основ все же говорится, что не только в 2017 году, но и в среднесрочной перспективе «увеличение чистых международных резервов должно рассматриваться как отдельная задача повышенного внимания».

Документ смягчает позиции инфляционного таргетирования и усиливает позиции сторонников поддержки экономического роста. Слова о «несомненной приоритетности» достижения и поддержки ценовой стабильности в сравнении с другими целями заменены «приоритетностью». Из Основ убрали раздел, посвященный «мотивации для принятия режима инфляционного таргетирования», а также перечисление трех инструментов денежно-кредитной политики. Правление НБУ предлагало сотрудничать с Кабмином для «эффективного функционирования режима инфляционного таргетирования», но Совет НБУ решил, что НБУ должен сотрудничать с правительством только для «достижения цели относительно финансовой стабильности».

Нацбанку даются дополнительные поручения, например, он должен провести «системный анализ причин и последствий банковских кризисов в 2008-2009 годах и 2014-2016 годах с целью разработки необходимых мер, чтобы сделать невозможными такие события в будущем».

Усиление экономической составляющей является неочевидным.

«Перспективный характер принятия решений, которые основываются на макроэкономической основе», дополнены словами «и содействуют экономическому росту». Появился в Основах новый пункт – «Поддержка устойчивых темпов экономического роста и экономической политики правительства Украины». Но в нем ни слова не говорится о какой-либо денежной эмиссии для поддержки экономического роста. В Основах-2017 вообще нет слова «эмиссия».

Но это не значит, что эмиссии не будет. Существует три способа вливания новой гривны в экономику: выкуп Нацбанком валюты с рынка, рефинансирование банков и выкуп гособлигаций.

Подвоха можно ждать от третьего канала эмиссии. Правительство национализировало ПриватБанк, пообещав влить в его капитал облигации внутреннего госзайма на 116,8 млрд грн. Первый транш эмиссии составит 43 млрд грн. Если клиенты – физические и юридические лица будут выводить свои деньги из банка, ПриватБанку придется монетизировать ОВГЗ из его капитала – продавать на вторичном рынке другим банкам либо напрямую Нацбанку. В этом случае вливание новых денег в экономику может оказать давление и на уровень инфляции, и на валютный курс. Но пока в Совете НБУ об этой угрозе не думали: принятые им Основы ничего не говорят об этом риске.