Учора Кабмін схвалив репрофайлінг облігацій внутрішньої держпозики (ОВДП), що знаходяться в портфелі Нацбанку. «Реалізація цього рішення Кабміну є частиною комплексного підходу Мінфіну до управління державним боргом, дозволить зменшити пікове навантаження на держбюджет з погашення та обслуговування держборгу і рівномірно розподілити погашення ОВДП, що перебувають в портфелі НБУ, рівними частками терміном від 8 до 30 років», – заявили в Мінфіні.

Розмір – не головне

Нацбанк – найбільший держатель боргів уряду. На ранок 24 травня у власності НБУ перебували ОВДП на 377,9 млрд грн. Але під обмін нових паперів на старі підпадуть держоблігації на суму 221,6 млрд грн – це трохи більше половини портфеля НБУ (58,6%). Угода стала можливою завдяки відповідній нормі держбюджету-2017 і згоді НБУ на обмін боргу.

У портфелі банків накопичені ОВДП на 280 млрд грн, в тому числі завдяки докапіталізації ПриватБанку держоблігаціями на 116,8 млрд грн. У інших українських юросіб та установ (зокрема, ФГВФО) було держпаперів на 22,04 млрд грн, а у нерезидентів – на 5,28 млрд грн.

Як відбиралися ОВДП для репрофайлінгу, Мінфін не повідомляє. Відомо, що в переліку паперів для обміну немає ОВДП з погашенням в 2021-2022 роках, 2025-2027 і в 2029 році. Нові держоблігації випускатимуться 40 окремими випусками. Вони погашатимуться щорічно з 2025 по 2047 рік одним платежем (10 травня або 10 листопада). Відповідно, купонний дохід також виплачуватиметься раз на рік (10 травня або 10 листопада), крім першого купонного періоду, який триватиме з дня репрофайлінгу до першої дати виплати процентного доходу.

Ставка відсоткового доходу встановлюється на рівні інфляції останніх 12 місяців плюс 1,5 процентного пункта. Якщо купон почнуть виплачувати в травні, для розрахунків братимуть показник 12-місячної інфляції в березні, а при виплаті відсотків у листопаді – вересневі дані.

Нацбанк зобов'язується щоквартально повідомляти Мінфіну прогноз інфляції на найближчі три роки, щоб Мінфін міг коректно передбачити в держбюджеті процентні витрати. Постанова Кабміну встановлює мінімальну прибутковість на випадок дефляції – 1,5% річних, але немає обмеження максимальної ставки. У разі гіперінфляції, подібної до тієї, яка була в 2015 році, НБУ не вганятиме Мінфін у надмірні витрати. В постанові зазначається, що «в разі істотного зростання споживчих цін (індекс інфляції) сторони можуть домовитися про перегляд істотних умов за облігаціями шляхом внесення змін».

Репрофайлінг виглядатиме наступним чином. ОВДП номінальною вартістю 221,58 млрд грн і накопичений за ним купонний дохід на 7 млрд грн будуть обмінені на нові ОВДП номінальним обсягом 229 млрд грн. У квітні 12-місячна інфляція склала 12,2%, отже, гіпотетична виплата за бондами, якби вони вже зверталися, склала б зараз 13,7%. На останньому аукціоні Мінфін позичив гроші на рік під 14,44%. Якщо НБУ досягне своїх цілей інфляційного таргетування, Мінфін платитиме НБУ через рік менше 10%.

Сумнівна економія

Прив'язка прибутковості ОВДП до інфляції – логічний крок у нинішній ситуації, коли Нацбанк взяв курс на таргетування інфляції та її щорічне зниження. «Цей підхід виглядає більш ринковим, бо раніше ОВДП на капіталізацію «Нафтогазу», держбанків та інше, які потім опинялися в НБУ, випускали за зовсім незрозумілими, неринковими дохідностями», – вважає керівник департаменту роботи з борговими інструментами на локальному ринку ІК Concorde Capital Юрій Товстенко.

В інфляційному звіті, підготовленому Нацбанком в квітні 2017 року, прогноз інфляції на 2017 рік – 9,1%, 2018 рік – 6%, на 2019-й – 5%. Цільові орієнтири на 2017 рік складають 8% +/- 2 п.п., на 2018 рік – 6% +/- 2 п.п. на 2019-й – 5% +/- 1 п.п.

Експерти попереджають: незважаючи на прогнозоване зниження інфляції істотної економії від репрофайлінгу не буде. «На мою думку, головним завданням було не зекономити на обслуговуванні, а зробити графік виплат більш рівномірним і перенести його на більш пізній період. Фактично цією операцією Мінфін переносить виплату 200 млрд грн боргу з 2017-2024 років на 2025-2047, додавши до них ще трохи випусків з погашенням у 2028-2030 роках», – пояснює старший фінансовий аналітик групи ICU Тарас Котович.

«Якщо прогноз інфляції НБУ буде виправдано, то вартість обслуговування нових випусків буде значно нижче, ніж середньозважена ставка старих ОВДП. При прогнозі на 2018 рік на рівні 6% ставка складе 7,5%, на відміну від 12,8% за боргом, що підлягає обміну. При сумі понад 200 млрд грн це складе близько 5 млрд грн за рік», – підрахував Тарас Котович. Але максимальною економія, найімовірніше, буде саме в перший рік репрофайлінгу. «У цей період Мінфін менше платитиме відсотків на користь НБУ, при цьому отримає прибуток, який НБУ перераховує до бюджету (і який НБУ заробив у період, коли Мінфін платив йому високий дохід за ОВДП. – FinClub). У наступних роках усе, що Мінфін менше заплатить у вигляді відсотків, він просто назад менше отримає від НБУ до бюджету», – пояснює Юрій Товстенко.

Надалі економія не буде помітною, адже все, що Мінфін зекономить у витратах на обслуговуванні боргу, він недоотримає в наступному бюджетному періоді, оскільки прибуток НБУ, що перераховується до держбюджету, буде менше. Нацбанк запланував у 2017 році «заробити» прибуток в розмірі 47,824 млрд грн. Очевидно, що після репрофайлінгу ця сума буде менше.

Щеплення від популізму

Є в прийнятому механізмі й свої мінуси. «У разі істотного зростання інфляції є ризик, що бюджету буде потрібно витрачати більше на обслуговування, ніж очікувалося. Ймовірно, саме з цієї причини під репрофайлінг потрапляють не всі облігації, а тільки їх частина, трохи більше половини. Це дозволить знизити вплив зростання інфляції на вартість обслуговування», – припустив Тарас Котович.

За останній рік одразу кілька рішень Кабміну спровокували зростання цін, в результаті чого Нацбанку довелося переглянути прогноз інфляції на початку року і, можливо, він його перегляне і протягом року. Серед інфляційних чинників – підвищення мінімальної зарплати вдвічі, транспортна блокада ОРДЛО, незаплановане підвищення пенсій. «Основний збудник інфляції в Україні – це Кабмін. Буде просто чудово, якщо Мінфін і Кабмін в цілому розумітимуть, що реалізація їхніх фінансових «бажань» потягне за собою зростання витрат на обслуговування ОВДП – це стримуватиме інфляцію на мотиваційному рівні», – вважає головний фінансовий аналітик агентства «Експерт-Рейтинг» Віталій Шапран. Він зазначив, що в поточний момент ризики ослаблені. «Тенденція до м'якої ревальвації збиває інфляцію», – пояснює Віталій Шапран.

Подписывайтесь на финансовые новости FinClub в соцсетях Twitter и Facebook.